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来源 华泰睿思
核心观点
上周市场继续调整，中证全指跌近2%，双创跌超4%，高低切换延续。交易上，拥挤度加速消化，前5%成交额个股占比跌破1年均值，电子、通信成交额占比回到阈值以内，融资资金主要从电子、通信流出，但公募电子仓位仍在高位，公募筹码压力仍存。宏观上，10Y美债利率创一年新高，9月加息概率升至57%，美债利率上行对A股是不对称的下行风险，红利超额占优。微观上，中报确认盈利增速上行、高点或在26Q4，但拉动集中在TMT与上游，市场正减仓景气兑现的部分AI硬件，转向底部拐点附近的品种，如部分必需品。综上，短期建议控制仓位，沿盈利与筹码“配置差”继续再平衡，红利作底仓，等待美国CPI数据、FOMC落地和新的产业催化。
拥挤度压力加速消化，公募筹码压力仍存
拥挤度上，上周前5%成交额个股占比边际下降5pp至43%、跌破1年均值，消化明显加快。结构上，TMT成交额占比从43%回落至41%，电子、通信均已回到滚动1年均值+1倍标准差以内，传媒成交额占比上升较快。TMT之外，农业、食饮的拥挤度上升，有色、医药回落，再平衡的承接转向必需消费。筹码上，据华泰金工测算，截至9月4日，偏股混合型基金的电子仓位仍高，通信仓位回升。与此同时，交易性资金继续降温，融资资金延续净流出，融资活跃度降至8.5%，且电子、通信为主要的净流出行业。
美债收益率上行风险未解除，红利仍是较好的底仓选择
10Y美债利率升至4.8%的一年新高，8月非农超预期后9月加息概率升至57%，本周的CPI数据是左右加息预期的另一关键变量。我们的测算显示，2022年以来，周度看，美债10Y每上行10bp，中证全指收益率下降约0.3pp，2026年以来，降幅放大至0.7pp；且利率急降（周度下行15bp及以上）时，A股基本不受益，涨幅仅0.1%。结构上，本轮美债上行由能源通胀驱动，风格层面，红利超额占优而小盘超额承压。行业层面，石化、煤炭、银行占优而电子、建材承压，今年敏感度放大，有色在今年转为承压。从美债收益率的角度出发，建议CPI与FOMC落地前控制上述敞口，红利继续作底仓。
中报确认盈利周期上行，但拉动集中在TMT与上游
总量上，2026年中报全A收入、归母净利润同比8%、20%，63%、51%的公司实现同比正增长；非金融ROETTM由Q1的6%回升至Q2的7%，17个季度以来首次连续两季回升，主要靠（上游）净利率改善拉动。随着成本和资产减值压力逐步显现，预计盈利增速高点或在26Q4附近。结构上，K型分化仍存但复苏板块增多。TMT归母净利润TTM同比34%（半导体、通信设备拉动），先进制造同比27%，顺周期同比转正至9%；拖累来自内需消费、基建链和传统出口链。库存位置看，TMT处于主动补库高位，顺周期和内需消费已到被动去库尾声。值得注意的是，7月以来投资者减仓部分高景气定价充分的TMT，转向底部拐点附近高赔率品种。
沿盈利与筹码“配置差”继续再平衡
公募仓位仍偏高，接下来市场又面临美国CPI、9月FOMC等验证，建议沿盈利与筹码“配置差”继续再平衡：1）控制美债敏感敞口：CPI与FOMC落地前，控制电子、有色等敞口；科技内部优先选择拥挤度压力逐步消化而仍在主动补库的通信设备等环节；2）AI之外，关注处于潜在收入拐点附近且兼具估值性价比的造纸链以及供给侧持续优化后，全球补库有望渐至的部分化工品，如聚氨酯、化纤、农化等。创新药（CXO）仍在景气上行周期，海外流动性预期扰动或提供增配机会；3）红利仍是底仓。
风险提示：外部风险超预期；国内基本面修复不及预期。
文章来源
研报《沿盈利与筹码“配置差”继续再平衡》2026年9月06日
孙瀚文，研究员 SAC No． S0570524040002 SFC No． BVB302
王伟光，研究员 SAC No． S0570523040001
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责任编辑：杨赐
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